茅台明年大概率是要加速的茅台今年增长速度大概10个点出头一点是茅台有一个很大的潜力

核心观点

我们总体认为，从基本面上来讲，食品板块的大众品板块增长速度是触底回升的状态，而白酒板块是从高速转向中高速稳健的状态。

今年是估值回归的一年，也是成本压力加大的一年，需求去年有相对爆发，今年增速有点回落，今年是三个压力重叠的一年，所以板块表现相对弱一点。

茅台明年大概率是要加速的，茅台今年增长速度大概10个点出头一点，但是茅台有一个很大的潜力。

从年内的节奏来讲，到明年一季度，很多白酒板块从三季报开始，预收款的额度已经超过了他的收入额度了，说明公司也预计到了下半年底到明年初可能经济量相对弱一点，而企业要保持一个平稳的增长。

啤酒行业是在重建，因为过去啤酒行业三四千万吨的量，几乎都是低端化产品真正盈利的时期是去年才开始的，就是高端化产品，一吨高端化的啤酒可能是20吨的普通啤酒，甚至不止从盈利角度来讲，这个行业在重建，在重生

2021年开始，乳业进入了一个精细化巩固已经获得的经营份额成果的阶段乳业利润率的指标会重新回升，收入端的指标不会像前年那么快，会略微放缓，但增长速度还是基本保持在10%左右

调味品行业不仅仅是库存周期的影响，还有一点是这个行业在过去几年太火了，有了太多新的进入者，所以导致这个行业的竞争格局略有变差。

以上，是华创证券总裁助理兼研究所所长，大消费组组长董广阳分享的最新精彩观点。

01 经济往下走的时候，对三层消费影响各不同

我们今天分享的标题叫困境和重生，今年到明年很重要的两个关键词，接下去我为大家做一个简单的汇报。

今年以来，大家都觉得消费很差，尤其是在9月，10月，11月。

我们跟很多投资者交流的时候，大家都非常担忧明年的消费，觉得房地产经济肯定不行了，各种经济增长速度是明显要下滑的，在房地产对整个经济占比很高的情况下，消费可能会很差。

像我这样做了十几年研究的人，因为经历过很多次这样一轮变化，在这个时候我们到底该怎么去看消费。

首先要跟大家分享一下这个问题，消费在经济变差的时候，它是怎么样的演变过程它有没有一个转折点，转折点契机是在哪里

在经济往下走的时候，消费还是分三层的，我可以把它叫三层防御工事。

第一层防御工事是什么。

一般首先受到经济影响的是高价格低频消费的家电家居产品，地产产业链相关的，以及汽车等大件用品。

今年以来，在各个板块里面，家电家居都是表现最差的板块，这是第一层，首先受到经济影响的，关联度更大的。

第二个，低价高频的外出就餐，服饰，美容日化等相对休闲的产品。

这类低价高频的一般有消费习惯，不太容易受影响，但如果经济太差，再下一个台阶，他们会相对受到影响。

今年疫情的因素也促进了这个领域的下滑，增长速度明显放缓，这是第二个。

最稳定的，最不受到经济影响的是什么即使经济很差，人的基础需求还是存在的

对中国人来讲，有两个层面的需求是最旺的。

第一个，基础的蛋白补充，比方说牛奶，肉类这些东西。

2008年经济最差的时候，我记得我们食品饮料板块最强的，最抗跌的板块是双汇发展，因为它是补肉的，大部分时间里面，只要经济不至于崩溃，信心不至于彻底崩溃。

白酒仍然是比较强的一个存在，因为中国是个人情社会，人情维护是一种必要的生活方式。

所以这两块，一个是物质的，一个是精神的，非常扛得起经济周期。

只有在比方说像2008年10月份或者说2013年这种，出现特别大的，从经济到企业到个人全面悲观的时候，对未来两年以上突然出现一点短暂性悲观信息的时候，才会出现阶段性大幅调整。

这是我们历史的经验。

如果2年以上，3年，5年的悲观，调整可能就非常厉害了。

02 对中国消费社会要有信心，阶段跌就是历史买点

前段时间有人说是不是我们也老龄化，少子化，甚至家庭小型化，现在大家好像内卷躺平的很厉害，我们是不是要进入日本的低欲望社会了。

这一点不用太过担心。

首先，我们自己国内的市场纵深程度比日本大很多，人员的流动空间大很多。

第二个，我们国家现在对教育，医疗，房地产的政策，就是基于像日本社会的经验，所做出的防止阶层固化，财富固化的做法，这个做法就是防止社会进入低欲望社会的根本保障。

社会百分之七八十的财富在不愿意消费的人群手中，社会还有什么流动的空间。

从日本，香港，海外的经验来讲，我们中国已经做了充分的借鉴和准备，基于短期看起来非常大的变局，很多波动，看不清楚，但是我们对中国的社会未来更有信心了。

这一点上，我们首先要清楚，对中国的消费社会要有信心。

前面讲到的三层消费，有些已经受到影响了，大部分时间内是不受影响的。

像白酒，真正出现暴跌，或者跑输市场很多的也就是那么一两个月，在消费信心彻底打破的时候，所以前段时间大家都很担心。

除非明年初大家对经济真的出现一个极度悲观，未来两年以上的悲观，可能会出现暴跌，但是我认为这个不太会出现。

而最近刚刚出现的降准也好，促进家具消费下乡也好，这些已经开始回来了。

而且历史上，经济每次救回来都是在政策转变的时候，2008年底2009年初，2018年底2019年初，都是中国的宏观调控出现了比较明显的改善。

政策导向改变，所以使得暴跌之后成了一个历史性的买点这就是我们国内的特点

我也没有对未来太过悲观，如果阶段性跌了，反而是我们历史性的买点。

这是短期到中长期，在这样的情境下面，参考国内外的环境所做出的结论。

03 今年是三个压力重叠的一年，明年投资机会要比今年好

对2022年的板块的看法，我们总体认为，从基本面上来讲，食品板块的大众品板块增长速度是触底回升的状态，而白酒板块是从高速转向中高速稳健的状态。

今年是估值回归的一年，也是成本压力加大的一年，需求去年有相对爆发，今年增速有点回落，今年是三个压力重叠的一年，所以板块表现相对弱一点。

这三个压力至少会逐步地，一个个改变过来，所以明年投资机会总体来讲要比今年好，再往后年展望，可能会更好。

现在这个阶段，我们更多要考虑未来两年因为有些时候可能看不清需求在明年回升的时间点，你肯定也看不清成本，大宗商品的压力顶部在什么时间点回落，是在上半年初，还是上半年中，还是下半年

但如果你放两年时间来看，这两件事情是很确定的。

我们可以确定来说，现在这个阶段，压力最大的时候，就是未来两年的底部时期，只不过在那几个压力没有完全释放之前，可能更多地在底部徘徊。

如果你愿意把投资期放得更长一点，不追求短期的快速收益，现在就是布局两年的时期，这是我们投资消费品现在一个比较好的心态。

总体来讲，大众品在今年9月底三季报前后就是底部，提价是第一个应对，代表了最差的阶段已经过去，未来逐步改善是可以期待的。

成本的下降，需求这两个可能不会同时出现，而是分步出现。

所以股价行情也不会一步到位，是一个逐步回升的状态，但是到第二个利好出现，就是一个双击的时候了。

白酒明年是稳健的增长速度有所放缓的过程，从整体来讲是这样的。

还有一个催化剂，这周已经开始强烈预期的，茅台出厂价和市场价之间的巨大价差有一个非常明显的修复，回归市场化的状态，所以带动了整个板块现在提前演绎茅台涨价背景下面，行业提价的空间。

所以12月份到1月初，又是茅台涨价预期，又是春节旺季，历史上来看，除了2013年1月份春节，因为三公消费八项规定和塑化剂两件事情突然压下来，2013年春节不太行之外，历史上没有哪一年的春节是差的，哪怕2008年，2009年以及2014年。

所以我们也可以基本期待2022年初这个春节不会差，就算是整个经济差，对消费者的行为来讲，它也会压缩其他时间的消费，而转向集中，保住春节的消费水平，这就是人的消费习惯特点。

总体来讲:

第一个，短期的行情，是12月份到1月初，基于涨价预期以及春节旺季的预期，涨完之后可能会稳一稳，盘一盘。

到明年的三四月份，在一季度业绩来临之前，会重新有一个行情，就是一季报的高增长催化的行情，开门红确定的行情当然，要让它持续大幅上涨，这个也不太现实，因为毕竟估值并不算特别便宜

04 茅台明年大概率是要加速

我简单讲一下白酒板块。

需求韧劲还是不可低估的，整个板块性来讲，白酒板块增长速度应该会稳健地降点速度，毕竟基数都不低了，但需求仍然有延续性，韧性存在。

从年内节奏来讲，到明年一季度，很多白酒板块从三季报开始，预收款的额度已经超过收入额度了，说明公司也预计到了下半年底到明年初可能经济量相对弱一点，而企业要保持一个平稳的增长，尤其是国有企业要保住开门红特点。

所以三季度开始到四季度，业绩仍然有个比较好的状态，但是在利润表上会开始有所保留，业绩释放节奏可能会到明年一季度，这是一个比较大的变化。

一季度前是非常确定的，春节之后怎么样。

有两个可能性，一种经济政策不刺激，也不放水，经济确实要压力比较大一点，需求春节之后会暂时回落。

另外一种，中央也知道经济压力比较大，房地产这边压力比较大，其他方面的刺激可能会加大，促进消费的刺激，包括降准降息的力度加大，使得白酒价格体系保住在比较高的水平。

所以目前来讲，白酒没有到我们可以彻底悲观的状态。

三季度和四季度以及三季报里面已经基本体现了，是一个预计的，稳健的，平稳的增长速度，以保证明年一部分公司保持在10~20%的增长速度，一部分公司在20~30%，特别快的公司可能想计划保持在50%以上的增长速度。例如，将资产从储蓄，地产更多地转向债券，权益市场。

虽然高档酒整个板块有所放缓，但是茅台明年大概率是要加速的，茅台今年增长速度大概10个点出头一点，但是茅台有一个很大的潜力。

第一个，从它过去可供的销量，基酒来讲，明年是一个销量放得更快的一年，量的增长可以保障明年10%的增长。

第二个，茅台酒出厂价969，零售制造价1499，市场价2800，2900，在价差如此之大的情况下，不做价值回归是不可能的，这个时间也不可能拖得太久。

因为贵州省的政府人事也做了很大的变化，茅台自己管理层也做了变化，都是有一定的市场化的需求和压力，在这个情况下，年底，明年初做一些调整是很大概率的事情。

价差太多流失到中间渠道里去了，这个结果导致股民没有受益，消费者没有受益，政府没有受益，企业自己也没有受益，受益的只有中间倒卖价差的人，这是一个有违市场规律，或者是价值道德的基本原因。

从这个角度来讲，今年底到明年初，不变化是不可能的，这是一个迫切需要的变化把这个东西扭转过来，会带来茅台酒的业绩加速，带来正常的价值回归

当然也会带动其他板块里面，其他一些个股价格压力得到缓解，销售压力得到缓解。

可能最近先是一波预演，这是白酒板块的高端酒带来的变化。

05 次高端已上台阶但很难超预期

次高端这块，2017年以后，次高端这个板块跟历史上有所不同了。

历史上2012年的时候，主力消费带在中端，次高端只是昙花一现，但是2017年开始的这一轮消费升级，次高端和中端同步发展，但是次高端增长更为强劲。

次高端的品牌现在真正找到了市场，它在全国化的时候就比以前容易一些了，因为这个市场规模容量在扩大，招商就容易一些。

所以去年到今年，无论是像传统八大名酒里面的洋河，古井贡这些品牌，还是老的酒鬼酒，舍得，水井坊这些，甚至像迎驾贡，口子窖里面的高端，次高端品牌，它也得到了比较明显的升级扩张，这就说明了整个市场容量的扩张带来了机会，当然也有茅台价格带动的因素。

所以去年到今年是非常快的成长阶段，股价表现得非常强劲。

快速招商扩张过程中，到明年如果经济不算太好，它需要一个做精细化的，沉淀的过程，所以真实需求还是非常重要，明年他们会适当放缓速度，但仍然去寻求市场渗漏空间。

管理做得好的公司明年会更好一点如果管理稍微粗放一点，明年压力稍微大一点，股价波动会大一些，但并不代表他们就此结束了，这些公司上个台阶之后要彻底回去，这是不可能的

次高端主要价格带在300，500和600这个价格带。

另外一块，酱酒今年快速扩张，现在平稳有序回落，后续在平稳，对于原有的龙头品牌是有利的。

在次高端以外，一些区域龙头跟原有的思考逻辑不同，增长速度很难像次高端企业，因为它是全国化招商，区域龙头在省外的量是很难出现的，主要就得益于本地的消费升级。

所以它的成长时间点会晚于全国化的次高端，它的增长速度持续的时间也会短于其他的像全国化的龙头和全国化的次高端品牌。

所以他们今年二三季度才开始非常明显地体现股价，这个也会延续到明年的春节，是没什么问题的，基数也在，至于后续它能不能快速兑现，这些企业都会做相应的预期，可能把时间尽量拉长，这是他们的想法。

所以你看迎驾贡，口子窖，最近到老白干这些，每一轮白酒涨下来，都是高端，从头涨到尾，次高端晚一年开始涨，再到区域酒第3年第4年开始涨一年。

白酒板块投资也很简单，你把握好这个节奏，基本上每一轮可以有比较好的收益。

06 消费税的短期利空是不存在的

前段时间大家非常担心，除了经济影响之外，还有一个消费税的问题，消费税这个问题怎么看。

消费税这个事情已经来来回回很多年，隔几年就会来一次，我们写深度报告，讲消费税的影响，历史复盘都已经很多回了。

无非是两个方案，第一种就是在现有出厂端征收的基础上面，继续加征税率，现有的税率20%，税基是出厂价格的60%，相当于增加下来是12%。

比方说它空间是在50~70%之间，可能从60%提到70%，这是一种比较简单容易操作的事情。

历史经验来看，每一次都是在预期出来之前影响三四个月股价不涨，出来之后就利空落地，价格开始传导，传导到终端，股票该涨的涨。

第二种方案，现在大家在说的，因为共同富裕也好，或者调节消费也好，把生产端的税增到零售环节去。

这个方式也有种说法，变成按类似累进税率这样方式去增，比方说五六百块钱以上到1000块钱什么税率，1000~2000什么税率，2000~3000什么税率。

方案是更加理想的，但是可能还是会有一个缓慢的过程。

我们首先去想一个问题，中国白酒现在规模化以上企业就是6000多亿的销售额，现在能够征的税就是800多个亿，800多亿的税如果分散到全国30多个省市，再分散到各个地市县，每个地方零售端，税务局能征上来多少税。

消费好的地方，稍微多一点，可能增长个200个亿比方说上海江苏这些地方，但是对当地1万多亿的税的基础来讲，又有多少的附加作用所以在这个弹性上面，当地征税部门的动力并不是很强

第二个，从生产端转到消费端去增收，生产端就是厂家，逃得了和尚逃不了庙，但是到了消费端，现在白酒消费不是专营的，现金交易，送礼都很多，你怎么去判断每一笔的税收如果真的要这么做，推进的过程，时间可能比较长

所以我们判断下来，第一，不管是哪种方案，年前都不可能调整，短期利空是不存在的。

第二个，如果是第一种，就当做短期影响两年利润水平，后面就慢慢回来第二种可能要花一年时间不断去调整改革，到明年底再来落实

这是我们对消费税的看法。

最后，对现有的强势品牌来讲，这些消费的压力最后都是要传导到终端去的，问题不是很大。

07 大众品中重点看好啤酒和乳业

我们讲讲大众品板块的情况。

大众品板块今年二季度开始是不断溃败，全面撤退。

9月份三季报出来前后，这些企业已经非常明显地看到毛利率大幅下降，觉得不涨价无以应对了，所以就开始涨价，第一步打了一波反攻战，相当于底部确立了，所以战略布局的时期也算是开始了。

整个经营节奏就是溃退，驻守，反攻三个阶段。

溃退的过程二三季度已经完成了，驻守的整个过程可能会在今年四季度到明年一季度，有好有坏，两边互相抵消。

好的是出厂价上涨，大部分企业是出厂价上涨，使得它的毛利率最坏的时候在三季度体现出来了，而四季度毛利率又开始有所回升了最大的一个特点是，现金流比之前要改善了，因为毕竟涨了价格，明年即使量不增，涨了10%的价格，收入就增长了10%

经营改善的节奏，我们从困境反转的角度来讲，如果说节奏是溃退驻守反攻，财务指标上来讲，是现金流的不断变差。

经营性现金流的见底改善，再到反攻就是收入端利润表的改善。

驻守到反攻的时间点也不能完全确定，因为现在从宏观角度来讲，大宗商品价格会不会回落，什么时候回落，并没有一个明确的结论，我们只是从两年角度来讲，总会比较明确的。

成本回落，需求回升，大家总希望在同一个时间点发生，也不太会。

历史经验来讲，首先是需求变差，需求变差导致企业对上游的采购下降，采购下降导致上游高价位上面的需求突然变差之后，它自己的供需关系改变，导致它们自己价格下降，价格下降之后需求也在底部，等到经济回升的时候，刚好需求成本同步起到正向的作用，开启反攻的一个阶段。

所以现在开始，战略反攻的阶段，第一阶段已经开始出现了，大众品龙头公司迎来了全面的提价，从全线溃退走向了防守反击，未来的两个阶段可能是涨价，但是需求不好又回落，回落之后底部逐步抬升再往后就是成本正式地回落，再往后就是需求正式地回升

从历史上来讲，每一轮经济收缩，都是大众品龙头公司虽然自己损伤了三五十，但是整个行业份额被它拿很多，增加了很多。

所以别人恐惧时我贪婪可能就体现在这个时间点。

经济危机最差的时候，龙头公司没死，下一个阶段它肯定是更舒服的时候，而且是创新高的时期。

当下从产业逻辑来讲，相对比较推荐的，明确的板块有两个:

第一个就是啤酒，从去年初开始，啤酒板块进入了一个高端化持续升级的阶段，三五年的产业周期。

去年年初的疫情刚出来的时候，这个数据还没有太明显体现，因为疫情一来，高端量下得很厉害，低端也下，但是高端下得更厉害。

但是到今年二三季度的时候，你发现产品结构发生变化了，比如高端化产品在增长，低端下滑，这说明什么经过一年半的时间，已经验证了整个行业高端化的逻辑在不断演绎

所以今年啤酒行业还比较悲惨，又是疫情又是水灾，又是餐饮不好，导致它量受到比较大的打击，甚至是下滑的，但是它的结构仍然是升级的。

即使在三季度这种极端压力化测试下，这几家企业仍然有百分之十几，二十利润增长，这代表了它结构化提升带来的弹性是如此巨大，完全抵消掉了，甚至超额抵消了量下降的因素。今日，长寿时代财富高峰论坛暨泰康财富解决方案发布会在深圳举行。

啤酒行业是在重建，因为过去啤酒行业三四千万吨的量，几乎都是低端化产品，低端化产品放再多的量，就算1000万吨，2000万吨5000万吨，你都是不赚钱的，对企业来讲都没有多大意义只是做好了消费端基础，掌握了市场，求规模而已

但是真正盈利的时期是去年才开始的，就是高端化产品，一吨高端化的啤酒可能是20吨的普通啤酒，甚至不止因为普通啤酒都不赚钱，而高端化就是赚钱的

从盈利角度来讲，这个行业在重建，在重生。

所以这三五年是一定要牢牢抓住的时期，重啤也涨了接近20倍了，但是基本面上来看也没有见顶。

这个板块里面的几家龙头公司，他们在不断地攫取更多的份额，所以高端化的比例在不断提高。

怎么看这个行业逻辑高端化的指标。

我们看2013—2017年的乳业，有两家龙头公司的高端产品比重，从十几个点一路涨到50多个点，才开始放缓。

那啤酒板块这家龙头公司高端化比重可不可以也从十几个点涨到50多个点，但是50多个点之后，高端化就完全结束了吗也不完全是

因为现在的高端产品在将来可能只是中高端产品而已，就像当年的白酒，500块钱可能是非常高的价格水平，但现在可能也就是中高端水平，次高端水平而已。

因为我们的消费在升级，国民消费水平，生活水平在提高，所以今年对于量的压制，经营环境的压制，反而会使得明年更加具有弹性。

明年增长速度会非常快，量价齐升，所以板块短期内估值也下不来太多，因为毕竟有这样的一些预期，一些长期资金也会在这里驻守。

但总体来讲，今年的股价表现是相对疲软的，在疲软的时期布局，明后年都是收获时期。

当然疫情会有所扰动，但如果我们看得清5年，应该在中间调整的时候去建仓，而不是去卖出。。

乳业板块，我们觉得相对来说也不错。

2013—2017年是整个乳业板块持续高端化的5年，是整个乳业板块提前实现高端化份额集中的5年。

2017年之后，因为龙头公司都要追求五强千亿的收入目标，所以就进入了一个粗放式的快速扩张份额的经营模式。

经过三年这样的经营模式，2018—2020年他们的利润率水平下降了，但是收入端和市场份额端却大幅提升了。

一个企业经过三年这样的过程之后，接下去的做法是什么。

是基于对过去三年粗放式管理经营的精细化巩固，所以2021年开始，乳业进入了一个精细化巩固已经获得经营份额成果的阶段。

所以今年开始，乳业利润率的指标会重新回升，收入端的指标不会像前年那么快，会略微放缓，但增长速度还是基本保持在10%左右，这是我们对乳业板块的基本看法。

在这样的情况下，这些龙头公司的经营本质是上了一个新的台阶，既然经营本质会上一个新的台阶，那他们的市值也会再上一个新的台阶。

前面两个是相对大的板块，大众品还有很多小的板块，比方说软饮料，可能经营也相对景气，需求也相对比较景气，就是估值略微不太便宜，短期内也受到一点成本压力。

但总体来讲以需求端为主，因为他们的毛利都比较高，所以主要是看估值水平和成本压力的环节。

调味品这块份额是在集中的，盈利已经下去过了，但要回到历史水平，我们还要观察一下。

因为调味品行业不仅仅是库存周期的影响，还有一点是这个行业在过去几年太火了，有了太多新的进入者，所以导致这个行业的竞争格局略有变差。

尤其在中高端酱油这个领域，还有火锅料，复合料涌现了大量的新进入者，在短期仍处于一个比较激烈的竞争阶段，所以利润率要完全回到历史高位，有一定的难度，加上社区团购这种商业模式的影响。

还有一些其他食品公司，要抓住那些细分的，具有定价权的，具有竞争模式，具有壁垒的龙头公司。

比方说烘焙，连锁里面的一些领域，速冻产业链，供应链的一些领域，这些公司值得关注。

问答 环 节

问:市场上大家普遍会存在一个误解，今年受损的这些行业，明年就会受益，但似乎并不是这样的，想请教一下，你是怎么理解的。

董广阳:这个问题应该这么理解。

首先，受损的时间以及它受损的原因是什么这个原因是阶段性的还是长期性的你一定要把这个问题先分辨出来

如果是阶段性的，比方说去年居家消费突然很好，导致今年年初库存特别大，需要一年的时间去消化，这个可能是阶段性的。

库存消耗完毕，慢慢就回来了，成本毕竟是阶段性的，是有周期的，这种可能明年就会改善过来。

如果是因为一些别的因素，比方说某家公司的治理结构发生了重大变化，从管理层到员工都已经不能够安心工作了，这个问题肯定不是阶段性的了，我们就要去考虑未来什么时候它才重新起来。

还有一个就是行业竞争格局，可能因为过去太好了，但是壁垒又不高，吸引了大量的新进入者进来，这样的竞争会持续好几年。

因为新的竞争者下决心要进来，总不可能当年就退出，怎么也想熬到最后，在这种情况下，它可能会延续2—3年。

在这个过程中可能会出现价格战，即使看起来库存在消化，但价格战可能导致了利润率水平往下走，所以盈利情况不见得比原来好。

所以要把它分开，是短期因素引起的周期变动，还是长期因素引起的变动。

从这个角度来讲，大众品板块里一部分是阶段性因素。

比方说我们刚才讲的乳业，啤酒，或者其他一些领域，行业的竞争格局非常好，没有什么新技术进来，它可能就是因为阶段性的需求和成本因素变化带来了一些扰动，在底部的时候是个非常好的点。

问:今年次高端白酒整体表现都很亮眼，大家对明年也有一定预期，明年白酒次高端会靠什么带来超预期。

董广阳:我前面也讲了一下次高端是什么样的逻辑。

第一，高端化的价格带动，带动了次高端的市场扩张。

第二，在2016，2017年之后的这一轮白酒消费里，次高端是名酒品牌集中的地方，次高端获得了比较大的扩容，确实消费升级到这个水平了，这确实是有扎实的支撑的，规模不太会萎缩。

所以不太会出现像2011，2012年次高端昙花一现又完全回去的状态，经历了一轮扩张之后，这些企业是能够站稳在这个台阶上的。

第三个就是明年的增长速度有多少，会不会超预期的问题。

我觉得再超太多预期的概率肯定也不是很大，毕竟去年今年都是翻几倍，50以上100倍的增长速度了，你让它变得更快，条件上来讲不太合适。

为什么。

首先就是茅台的价格带动作用变弱了，去年到今年，茅台一路从1000多2000块钱涨到了现在3000块钱的水平，价格上涨带动的过程中，白酒的存货金融属性会带动出来。

如果茅台价格比方在2800，3000稳定了，不涨了，金融属性就会弱化，这个因素就会变弱一点，这是一点。

第二，次高端的扩容情形不仅仅是在宴席，过去次高端主要是商务宴席，但现在民间消费相对档次高一点的也会带，这个市场确实还是存在的，虽然说可能会弱一点，但是总体来讲还是有的。

在整个弱化的过程中，就要靠企业，第一管理水平能不能保得住，第二能不能找到新的市场空间。

所以我们认为，惯性会延续，会有一些新的增长空间被找到，但增长速度或者说可找的空间肯定是变弱了，所以增长速度是放缓的，要超预期的概率不大。

同时，估值也确实到了一个相对不便宜的位置，所以收益率应该是要放缓的，总体来讲还是相对高增长速度支撑的，但是再出现今年这样的弹性，我觉得是不太现实。

这些公司的价值是上了一个台阶，中长线还会再增长，只不过慢一些。

问:站在当前时点去看大众消费品明年需求端的承接力，其实是非常难的，是一个模糊的景气状态，不知道你怎么看待这个问题。

董广阳:我是觉得对明年太悲观已经没有必要了。

去年到今年，疫情导致大家基本上不出门的这种极端情况已经出现了，经济再差，无非就是让大家都待在家里不消费，这种情况通过疫情的极端因素，已经把大家逼到这个位置了。

所以，极端模型已经出现了，你再去考虑量还要差很多，我觉得不会，这是一个。第二，更加多元化的资产配置。

第二个，在今年这种情况下，因为库存因素，企业端的财报已经跟正式需求很接近了，没有水分了。

很多报表到今年四季度已经在处理库存折损了，把经销商库存直接记成亏损，在三季报里有部分企业已经看到了，企业的业绩已经下滑过了，在这种情况下，明年还能更差吗。

可能经济是变差了，但企业已经提前发生了撞车，所以量上面不用太过担忧，如果疫情突然改善，经济略微差一点，反而量还是可能回升的，这是为什么。

厂家提价之后，可能短期会受到一些影响，因为大家需求不好，这个阶段提价效果不好，量受到影响，但毕竟全行业都涨了，所有的都涨了，最后量可能还是稳定。

所以我认为总体来讲不用太担忧。

问:怎么看待社区团购对大众消费品整体的影响目前一些主要的食品饮料企业，在应对新渠道的崛起上，做了哪些举措和应对

董广阳:社区团购是一个新的渠道，是一个商业模式的革新和变革，我觉得这是一个进步的事物。

第二，社区团购首先冲击的是商超，像叮咚买菜这些都还在快速增长，甚至他们也会往这些渠道转型，所以首先冲击的是商超领域的消费者，大家不去商超买东西了。华创证券总裁助理，研究所所长董广阳在主题为“2022资产配置的机遇与风险”的圆桌论坛上表示，从两个方面，提前应对长寿时代的来临。

所以主要产品在商超销售的企业，今年受的打击就比较大，我们这边有部分调味品公司，一部分休闲食品公司，压力就比较大，业绩下得很厉害，这已经体现出来了。

第三个，社区团购打击的是非品牌化的行业，打击的比较厉害如果这个行业就这么两三个品牌，它打击的难度相对就大一点，因为这个领域没什么别的可选，只能选这几个品牌，它受的影响不是很大

非品牌的行业，如果有上市公司在的，他马上就去培育新的厂家或者自己的品牌上来，这样对原有的厂家影响就很大。

第四个，社区团购的影响要分析阶段，我2014，2015年的时候经常跟很多消费品公司龙头交流，当时大家觉得互联网会把传统的企业都颠覆掉。

其实是一样的，社区团购就是一个新的渠道，新的网络，新的思维。

你是增加消费者的便利性，企业端的产品最好的就是物流成本低一点，最后归根结底就是企业自己有没有足够的壁垒，或者说足够的品牌力影响。

比方说牛奶也好，肉也好，有些品牌力特别强的公司，它受到影响还是会相对小一点，因为你没法再培养出一个能够跟原有公司相竞争的公司了，那就很难。

但在一些新兴的消费领域，年轻人喜欢的消费领域，比方说中高端酱油，新的火锅料，或者休闲食品饮料，这些品牌化还不是特别强的领域，新的品牌出现就会冲击到原有体系。

我也建议过很多的中小公司，我说你们原有渠道不行，可以去做社区团购，这是个新渠道，流量特别大，哪怕暂时没赚钱你也可以去做。

因为从历史上来看，很多品牌都是借助这个新的渠道机会走出来的，但很多小企业也很为难，说社区团购把我们所有价格都杀死了，这也是个问题。

这就要考虑到这些企业有没有足够的融资，能不能扛得过去，所以这里面要分类。

那对于这个行业格局里一些非常强势的品类，社区团购影响不了多少，大家还在那里买，因为补贴是厂家补的，我该管还是管。

一些新领域，比方说一些偏传统商超的调味品公司，他就得调整，如果是只做一个中高端品牌的，或者说新兴品牌的，应该拥抱社区团购。

但对于原有的传统企业来讲，比方说当年伊利也好，海天也好，这些类似的传统公司，刚开始的时候觉得你杀价格，我不跟你玩，但消费者被吸引走了一部分之后，自然也会受到一些影响。

但它毕竟还是强势品牌，最后的结果就是拥抱新的渠道总体来讲给你盈利，你帮我导流，大家慢慢规划，对厂家来讲也是加了一个新渠道

可能会有一年到两年左右的适应调整期，但对龙头，尤其是特别强势的品牌来讲，最后还是会回归正常。

对非品牌，非强势品牌的龙头公司，或者新兴的年轻消费群体来讲，这是一个新的机会，创造新品牌的机会。第一，全生命周期的储备养老服务。

问:未来在食品饮料板块里面，有哪些偏新兴的品类会受益于社区团购新渠道。

董广阳:社区团购首先是家庭需求为主，你就从家庭消费的场景出发，去寻找品类，像是家里的日化护理，休闲食品，零食，包括厨房的必备品。

这些会带来变化，等到这些做完了之后，他可能还是在烧钱不赚钱，这些公司只有流量不赚钱，最后还是不可持续的。

像过去的一些互联网公司，后来社区电商的那些公司，长期靠原有的品类是不赚钱的，资本那边没法交代。

最后的结果就是做自有品牌，做能够赚钱的，比方说酒这些品类，从这些品类里去维持他的运营，赚取利润。

所以，最后各种商业模式，归根到底都是这一个途径，殊途同归。

问:食品制造这个行业不是一个高进入门槛的行业，如何看待食品制造行业未来的格局。

董广阳:从中长期来讲，消费品的利润最终是靠壁垒，竞争格局拿出来的。

短期来讲，肯定有来自于涨价也好，成本下降也好，这些影响的，利润来自于这些方面。

关于竞争格局这个问题，这次疫情有没有出清，有没有让一些公司退出，我觉得是有的大家可能看到的，调研到的面不一样而已

像是餐饮行业出清了多少从美团上看商户都少了很多，只不过这个退出了，又一批人觉得有机会，重新进来了

包括食品公司也是这样的，大企业不容易出清，上市公司肯定不会随便出清了，但是中小企业还是有很多出清的。例如，将未来的保险收益转化为医养服务。

像是我们在2019年提出来的餐饮供应链这个行业，下游是餐饮连锁，上游是工厂化生产，做供应链的公司。

这里面一类是食材类的公司，总体来讲是在一个比较繁荣的行业，有大企业在大量进入，小企业也想进入，但没有资本实力的肯定在退出。

另外一类就是调味类的，基础调味类的酱油，醋这些公司，还有复合调料类的公司，是有企业大量进入的。

大企业在这个阶段还是在投品牌，投产能，下一个阶段的竞争就完全不一样了。

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（编辑：笑笑）